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根據海關總署4月10日發布的數據顯示，2012年3月份中國未鍛造的銅及銅材進口量為46.22萬噸，同比增長51.88%。1-3月累計進口量為136.08萬噸，同比增長50.52%。同時，海關公布了廢銅的進口數據，3月份，中國廢銅進口為43萬噸，同比增長11.07%；1-3月廢銅累計進口量為106萬噸，較去年同期增長6.24%。

銅進口量超預期，但無基本面支撐

3月份中國未鍛造的銅及銅材進口較去年同比大幅增長50.52%，顯示銅的進口仍然較為強勁。一般來講，影響銅進口的主要因素是1）實際需求；2）價差；3）國內供給。

首無從實際的需求來看，電力行業及空調行業是銅的主要下游行業，兩個行業的需求仍相對疲軟（盡管空調單月產量增速出現了反彈，但累計仍為負增長）。同時，由于廢銅沒有期貨市場，沒有套利活動，因此廢銅進口更能體現實際的需求，通過廢銅累計進口增速可以看出，下游需求僅為緩慢的復蘇。其次，從價差來看，目前大多數時間內價差為負價差，不會產生套利，不會刺激銅的進口。再次，從供給端來看，中國精煉銅與銅材1-2月累計產量增速分別是6.9%與18.17%，兩者合計累計增速為16.81%，與11年各月累計增速相比，增速明顯加快，說明銅的供給有所增加。供給增加，需求不振，貿易條件均不支持如此高的銅進口量。

銅融資需求的增加或是進口超預期的主要原因

我們認為銅進口增加主要的原因是銅融資需求增加。根據上海有色網的數據，2月份上海保稅區銅庫存近55萬噸，由于融資需求的增加，仍有進口銅進入保稅區他倉庫，3月底，上海保稅區銅庫存可能會增加到60萬噸左右。一般來講，中國南方企業多采用廢銅為原料再冶煉，南方進口銅庫存相對較小，而目前銅庫存的不斷高企，主要是受銅融資需求增加所至。

庫存維持高位，令銅價承壓

從庫存來看，過去幾個月，LME和上期所庫存總體變化趨勢是倫交所庫存不斷下降，上期所庫存屢創新高。截止到3月30日上期所的庫存約為22萬噸，較月中22.7萬噸的庫存雖略有下滑，但仍為近十年的高位。倫交所的庫存為25.6萬噸，兩個交易所總庫存仍維持在較高的水平。但受益于下游需求的緩慢復蘇，上期所庫存增加的速度明顯放緩。我們預計上交所的庫存會出現下滑，但下滑的過程較為緩慢。

投資建議

我們認為隨著旺季的到來（一般2-6月）下游需求緩慢復蘇，利好銅價，但高庫存使銅價承壓，我們預計銅價將繼續保持震蕩。我們給予銅行業“增持”的評級，建議關注行業龍頭銅陵有色及江西銅業。